这几年，伴随指数基金如火如荼的发展，关于主动权益基金是否还值得坚守的话题也时常引起市场激辩。对此，中泰证券资管权益公募投资部总经理姜诚坚定地表示：“依然会有能战胜指数的主动权益基金。”

  姜诚，人称姜老板，这几年以深度价值的投资风格和业绩出圈，又因其和基民的积极互动而拥有较高的人气。截至今年一季度末，姜诚管理基金规模达到126.28亿元，其“代表作”中泰星元近五年累计回报超140%。

  不仅如此，姜诚所在的中泰证券资管，这几年也因其主动权益公募业务的发展而备受市场关注。近日，

  记者对姜诚进行了独家专访。姜诚分享了他对投资框架的思考，介绍了中泰证券资管在公募权益领域的布局，并对市场较为关注的高股息和地产行业等热点话题进行了回应。

  1.好的投资框架需要同时具备完整性及柔韧性。完整性是指它能回答收益来自什么地方(投资理念)，识别面对的现实障碍(世界观和市场观)，以及提供行之有效且因人而异的投资方法，完整的投资框架一定不只是一个投资策略。柔韧性则是指框架可以不断地填充新知识。

  2.我在一些传统行业当中自认为已经找到一眼就便宜、且又能满足我的目标收益率的标的，就不必强迫自己对新的领域形成结论，能保持在学习状态而不焦虑。

  3.地产行业也许会慢慢的像制造业。能不能制造出有差异化的产品，或者做同样的产品、能不能成本更低。在分析制造业时适用的竞争优势分析思路，在地产行业也适用。

  4.短期的高股息不重要，长期的高股息才重要。本质的出发点在于评估股票的长期分红能力，而非短期的高分红收益率。由低估值、高分红率股票构成的红利指数，长期看不太可能跑输市场。

  5.研究时要一手拿放大镜，一手拿望远镜。熟练运用商业模式分析、竞争优势分析的基本语言和财务分析等基本工具，在微观层面用放大镜做好对公司的“解剖”；又要在宏观视野上有时间和空间的广度，用望远镜审视公司发展的外部环境。

  6.投资框架要回答好三个问题，即“我的超额收益来源到底是什么”、“我所要面对的市场环境与我的投资目标相匹配的难点在哪里”、“我怎样开发一套对我自己行之有效的方法论体系”。

  7.我所理解的“去明星基金经理化”，不是要“否定”明星基金经理，而是要给持有人提供更多“好”基金经理，既要给明星祛魅，又不能甘于平庸。

  8.资产管理是一个有价值的行业，通过三方合力一起努力，让持有人有获得感，让从业者获得尊敬，是值得追求的目标，也应该是最重要的目标。

  9.深入的了解是建立长久信任的必由之路，不能把建立信任的任务交给一串冰冷的数字。

  记者：一直以来姜老板身上都有浓厚的“深度价值”标签，近几年你的投资框架是否有所完善或迭代？

  完整性是指它能回答收益来自什么地方(投资理念)，识别面对的现实障碍(世界观和市场观)，以及提供行之有效且因人而异的投资方法，完整的投资框架一定不只是一个投资策略。

  柔韧性则是指框架可以不断地填充新知识。因为一个人的观点会随着新的知识点的补充而有所改变，但投资框架不应该轻易变化。也就是说，在一个完整稳定的框架中不断填充新知识，产生新观点。

  记者：你向来对传统行业比较偏爱，对于新兴行业比较谨慎，近两年也冒出很多新的概念，为什么在持仓中依然坚守在传统行业？

  姜诚：事实上我这几年大部分的学习精力是投入到对新兴起的产业，投入到组合中没有体现的领域之中。一如刚才所说，好的投资框架可以不断补充、吸收新的知识。但是吸收之后产出的结论会带有鲜明的个人烙印。一些曾经符合市场主流审美的标的，虽然经历了估值消化，但当前是否处于“一眼就便宜”的状态并非一目了然，我并没有得出结论。但我在一些传统行业当中自认为已经找到一眼就便宜、且又能满足我的目标收益率的标的，就不必强迫自己现在就对新的领域形成结论，能保持在学习状态而不焦虑。

  姜诚：所谓的方向，要么是指风格，要么是指行业。我是自下而上进行选股，不挑行业、风格，看好的只是特定的资产、特定的股票，不做方向判断。

  当前组合的行业分布是自下而上被动堆叠而成的结果，而不是自上而下的主动选择。以金融和地产的配置为例，配置比例不低并不是因为自上而下地看好金融和地产整个行业，而是我认为特定的地产、银行股从目前的价格和竞争优势来看，能为未来的不确定性提供足够的安全边际，如果有好消息发生，它们还可能贡献不错的超额收益。

  姜诚：我所看到的现状是，政策依然节制，迄今为止还没有大水漫灌，化解地产行业传导到金融系统的风险或许是政策的初衷之一；另一方面，我国的经济可能需要注入一些新的动力(比如消费等)，来带动大家预期的转变与提升。

  当前的市场对底部到没到、房价能不能涨、新房的销量何时能起来等问题存在分歧，这样一些问题没有答案，拐点的位置只有在它已然浮现的时候我们才知道，甚至会出现很久之后才知道。更幸运的是，这样一些问题对于判断长期价值并不重要。

  我觉得住好房子的需求长期存在，而且住更好的房子的需求未来会更加主流。因此目前为止，我还是乐观地认为地产行业会有不低的刚需与改善类需求。这是一个大行业，供给端的集中度还有进一步的提升空间，最终这个行业会跑出有阿尔法的参与者。我们真正关注的是这个行业中谁有更强的盈利水平。

  地产行业也许会慢慢的像制造业。能不能制造出有差异化的产品，或者做同样的产品、能不能成本更低。在分析制造业时适用的竞争优势分析思路，在地产行业也适用。

  姜诚：在我看来，短期的高股息不重要，长期的高股息才重要。本质的出发点在于评估股票的长期分红能力，而非短期的高分红收益率。由低估值、高分红率股票构成的红利指数，长期看不太可能跑输市场。

  从历史来看，过去20年红利指数已经大幅跑赢市场，背后的基础原理是分红率较高的股票通常是偏传统行业，并且通常估值偏低。偏传统加偏低估值，就极大地提升了它长期跑赢的概率。所以我觉得，如果有足够的耐心，现在就持有低估值高股息率的组合，持有20年还是很可能跑赢市场的。

  至于接下来一个季度、下半年，高股息策略还能不能跑赢，就很难判断了。股价短期涨跌的驱动因素跟长期驱动因素完全不同。“去年跑赢了，前年也跑赢了，会不会连续三年跑赢？”这是看似很重要的问题，但由于我根本就解答不了，所以它对我来说是一点也不重要的问题。

  记者：近两年，全市场的主动权益类基金整体表现并不如此前预期那样亮眼，许多基金相比大盘指数并没获得超额收益，现在许多投资者相比主动权益基金更宁愿配置ETF。你怎么样看待这个现象？

  姜诚：关于主动权益基金能不能长期战胜指数这样的一个问题，我觉得如果以现在为起点，依然会有能战胜指数的主动权益基金。因为有人跑输就会有人跑赢，不可能人人都跑平。未来发展到一定的阶段，也许会出现主动权益基金整体很难显著战胜指数的情况，譬如现在海外成熟市场呈现的那样，但前提通常是机构投资的人占比达到了较高程度，目前我国似乎还没到这个阶段。

  大家之所以有困惑，是因为近两年公募基金指数跑输了沪深300指数。但我认为这两年并不一定是主动权益基金阿尔法能力消弭的长期拐点。把视线拉长，把视线拉长到五年、十年的维度，主动权益基金依然跑赢指数的，当前的跑输，我理解是因为2019年、2020年主动管理基金的超额收益太高了，正在经历某一些程度上的均值回归。

  姜诚：在研究端和投资端都要下功夫。研究上要能熟练运用基本分析工具，形成科学的分析方法；投资上要建立完整的投资框架，坚持必要的投资纪律。

  研究时要一手拿放大镜，一手拿望远镜。熟练运用商业模式分析、竞争优势分析的基本语言和财务分析等基本工具，在微观层面用放大镜做好对公司的“解剖”。又要在宏观视野上有时间和空间的广度，用望远镜审视公司发展的外部环境。总之，研究是一个在评估好先验概率的基础上逐步的提升条件概率的过程，研究能力的建立没有捷径，要不断打磨。

  投资时要有稳定的投资框架。好的投资框架一定不是趋同的，详细的细节内容是个性化的，但完整性的标准是统一的。投资框架要回答好三个问题，即“我的超额收益来源到底是什么”、“我所要面对的市场环境与我的投资目标相匹配的难点在哪里”、“我怎样开发一套对我自己行之有效的方法论体系”。但要小心知易行难，决策还需要克服人性的弱点，所以投资纪律很重要，通过广泛阅读来认识世界、认识自身也很有价值。

  “去明星基金经理化”不是“否定”明星基金经理，而是给持有人提供更多“好”基金经理

  记者：近两年，中泰证券资管的权益业务稳健增长，公司“拒绝内卷”的文化及“中泰资管天团”放在整个公募基金行业也是非常有辨识度的。能否介绍下公司近两年公募权益业务的发展，未来有何布局？

  姜诚：截至一季度末，中泰证券资管的主动权益公募规模约170亿元，有超过100万的持有人。我们比较重视客户体验，快速扩张不是我们的追求。让我们比较欣慰的是，伴随管理规模的增长，我们仍旧是给不少客户赚了钱，客户的持有体验又给公司规模带来了正反馈，这是双赢的结果。

  投研团伍也正逐步成熟，仅以公募权益团队为例，田瑀、王路遥、高兰君、王桃等几位同事都有自己的特点，而且每一个人都有自己的坚守。

  我们希望的状态是，每个基金经理都有自己的特色，不随波逐流，有自己的坚守，有自己的看家本事。未来我们会努力让不同的基金经理被更多的投资者所了解和认可，让有不一样的需求的客户能找到符合他们的不同产品。

  这需要我们在团队建设上付出更多的努力，与投资者建立更深更长久的信任。我所理解的“去明星基金经理化”，不是否定优秀的基金经理，而是要给持有人提供更多“好”基金经理，既要给明星祛魅，又不能甘于平庸。

  记者：在你心目中，公募权益基金要做好品牌、赢得好口碑，要哪一些条件？客观而言，近两年不少基民的持有体验一般，又要如何增强投资者的获得感？

  姜诚：基金销售产业链上有多个环节，包括管理人、销售渠道和持有人。要改善持有人的投资体验，这三个环节都要做很大的努力。

  对于基金管理人而言，要做到客户的利益优先，平衡好公司的规模扩张诉求与持有人收益的问题，在销售上有节制。当然还要让产品更能打。要做到这一点，基金经理的内部考核要长期化、科学化。其中考核期更长是最关键的一点。只要拉长周期，无论是考核相对收益、相对排名还是绝对收益，结果都是趋同的。

  比如，销售机构能否从卖方思维真正过渡到买方思维，从过去的通过客户的交易赚钱，转变为通过客户的长期持有、通过为客户赚钱来赚钱。买方视角的转型可能需要忍受阶段性的收入下滑，但最终会有效地改变行业生态。

  此外，持有人也能够尝试多了解一下基金经理的投资理念，而不是简单的关注产品收益排名。同时考虑尽量多克服一些人性的弱点，比如规避损失、心理账户、追涨杀跌等心里谬误。当然，理性投资知易行难，更关键的还是销售机构和管理人要给持有人提供更友好的投资决策环境。

  资产管理，特别是主动管理，一定是这一个市场不可或缺的组成部分，通过三方合力一起努力，让持有人有获得感，让从业者获得尊敬，是值得追求的目标，也应该是最重要的目标。

  记者：你和中泰资管的多位基金经理，和投资者的沟通交流比较多，公司还为你们汇编了文集，你们希望能够通过这些交互达到什么效果？

  姜诚：我觉得资产管理行业最珍贵的是信任。如果持有人对基金经理已经建立了信任，他就不需要花那么多时间去识别基金经理观点的准确度、时刻分析他的持仓。

  深入的了解是建立长久信任的必由之路，不能把建立信任的任务交给一串冰冷的数字。我们日常和投入资金的人的交流与沟通，就为了构建这种信任关系。唯有信任，才能避免在高峰时慕名而来、在低谷时转身离去；也只有信任，才能让人少折腾，甚至不折腾。为实现上面提到的那个最重要的目标，我们大家都希望和更多投资者成为投资路上的好朋友。

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